2018/01/26中財(cái)網(wǎng)

  進(jìn)入2018年以來(lái)，截至昨日，A股市場(chǎng)水泥板塊累計(jì)上漲8.03%，與滬深300指數(shù)齊頭并進(jìn)，板塊中逾七成個(gè)股年內(nèi)累計(jì)上漲。

水泥出廠價(jià)將迎大漲 看好低估值績(jī)優(yōu)股

  進(jìn)入2018年以來(lái)，截至昨日，A股市場(chǎng)水泥板塊累計(jì)上漲8.03%，與滬深300指數(shù)齊頭并進(jìn)，板塊中逾七成個(gè)股年內(nèi)累計(jì)上漲。

  國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布2017年主要工業(yè)產(chǎn)品生產(chǎn)情況顯示，水泥全年累計(jì)生產(chǎn)23.16億噸，同比微降0.2%。12月單月水泥產(chǎn)量1.9億噸，環(huán)比大幅下降13.18%，同比下降2.2%。江蘇、安徽、浙江和江西等華東區(qū)域首次因環(huán)保原因停產(chǎn)。新年以來(lái)，相關(guān)政策的出臺(tái)也為水泥行業(yè)產(chǎn)能進(jìn)一步念起了“緊箍咒”。

  分析人士表示，隨著環(huán)保督察力度不斷加大，新增產(chǎn)能受到嚴(yán)格限制、落后產(chǎn)能逐步退出市場(chǎng)，以及錯(cuò)峰生產(chǎn)參與省區(qū)不斷擴(kuò)充、時(shí)間跨度不斷延長(zhǎng)，水泥行業(yè)仍將維持低庫(kù)存現(xiàn)狀，水泥價(jià)格有望在春節(jié)后迎來(lái)回升，為2018年行業(yè)維持高景氣做好了鋪墊。

  中泰證券認(rèn)為，預(yù)計(jì)2017年全年及2018年第一季度扣除錯(cuò)峰后的水泥熟料產(chǎn)能利用率將分別達(dá)到83.39%、88.58%的高位，春季開(kāi)工之后將出現(xiàn)階段性供應(yīng)緊張，水泥出廠價(jià)格將迎大漲。

  業(yè)績(jī)方面，數(shù)據(jù)顯示，7家已披露2017年年報(bào)預(yù)告的水泥企業(yè)業(yè)績(jī)?nèi)款A(yù)喜。華新水泥、祁連山、冀東水泥、*ST青松等4家企業(yè)報(bào)告期內(nèi)凈利潤(rùn)同比有望翻番，其中海螺水泥、祁連山、華新水泥三家企業(yè)最新市盈率均低于板塊整體值(18.61倍)，估值或有進(jìn)一步向上修復(fù)空間，推薦關(guān)注。

海螺水泥:熟料下調(diào)不等于供需惡化,基本面誤判提供買入窗口
  
   1月11日,長(zhǎng)江下游熟料價(jià)格大幅下調(diào)120-170元/噸,海螺熟料價(jià)格下調(diào)170元/噸,出廠價(jià)跌至350元/噸左右。我們此前提示,受外來(lái)熟料擾動(dòng)預(yù)計(jì)華東熟料價(jià)格將在一月中后旬下降100元/噸左右,目前看,此次下調(diào)無(wú)論在時(shí)間上還是力度上均超我們預(yù)期。

   降價(jià)非基本面供需惡化,主要系打擊進(jìn)口熟料。熟料是水泥的半成品,2017年相較于水泥價(jià)格的上調(diào),熟料的漲價(jià)其實(shí)更加瘋狂,甚至階段性和水泥價(jià)格出現(xiàn)了倒掛。近日,長(zhǎng)三角沿岸價(jià)格到達(dá)500元以上,而從越南進(jìn)口的熟料到岸價(jià)僅在370元到400元,給外來(lái)熟料提供了充分套利空間。根據(jù)統(tǒng)計(jì),去年11月至今我國(guó)熟料進(jìn)口已超過(guò)100萬(wàn)噸,創(chuàng)歷史新高。

   我們認(rèn)為,海螺此次降價(jià)主要是對(duì)外來(lái)擾動(dòng)的精準(zhǔn)打擊,從520元降到350可以說(shuō)完全杜絕了進(jìn)口商的套利空間,意在狙擊進(jìn)口熟料擴(kuò)散趨勢(shì),防止其在淡季搶占粉磨站庫(kù)存。

   熟料爆跌不等同水泥趨勢(shì),維持一季度與四季度持平判斷。我們認(rèn)為水泥價(jià)格不會(huì)像熟料一樣出現(xiàn)大幅回落。行業(yè)層面看,海螺基本屬于自供熟料,且今年以來(lái)外賣量持續(xù)走低(預(yù)計(jì)今年僅10%),對(duì)業(yè)績(jī)影響不大。因此,熟料價(jià)格下調(diào)的影響主要是針對(duì)外購(gòu)熟料的粉磨站:成本端,企業(yè)原意通過(guò)外購(gòu)低價(jià)熟料放大利潤(rùn),降價(jià)的結(jié)果是原材料由進(jìn)口熟料重新回歸國(guó)產(chǎn)熟料;價(jià)格端,庫(kù)存處在歷史絕對(duì)低位,供需維持強(qiáng)勢(shì)下企業(yè)大幅降價(jià)而放棄原有利潤(rùn)空間是小概率事件。從數(shù)據(jù)層面看,這一輪水泥價(jià)格下調(diào)普遍只有30-40元,屬于淡季正?；芈?我們監(jiān)測(cè)歷史以來(lái)的水泥熟料價(jià)格差,發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在處于底部位置,將對(duì)水泥價(jià)格形成支撐。綜上,我們維持原判斷,認(rèn)為淡季華東水泥淡季降價(jià)幅度在100元以內(nèi),18年一季度均價(jià)和17年四季度基本持平,全年高位起點(diǎn)奠定。后續(xù)隨著節(jié)后需求復(fù)蘇,水泥價(jià)格具備很強(qiáng)的漲價(jià)基礎(chǔ)。

   維持盈利預(yù)測(cè),誤判提供布局良機(jī)。我們強(qiáng)調(diào),熟料降價(jià)帶來(lái)的水泥板塊股價(jià)暴跌屬于市場(chǎng)誤判,此輪價(jià)格下滑并非供需惡化導(dǎo)致,水泥行業(yè)2018年基本面大概率延續(xù)強(qiáng)勢(shì),海螺2017年EPS 超預(yù)期邏輯完美兌現(xiàn),2018年供給側(cè)強(qiáng)勢(shì)下差異化盈利能力將進(jìn)一步凸顯,全行業(yè)PE 中樞上移邏輯下我們認(rèn)為公司應(yīng)該享有合理估值溢價(jià)。我們提示關(guān)注短期回調(diào)帶來(lái)的預(yù)期差修復(fù)窗口。我們維持公司盈利預(yù)測(cè),預(yù)計(jì)公司2017-2019年歸母凈利潤(rùn)分別為160.58/177.74/197.50億元,對(duì)應(yīng)每股收益分別為3.03/3.35/3.73元。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)17-19年P(guān)E 為10倍、9倍和8倍,維持“買入”評(píng)級(jí)。

華新水泥:業(yè)績(jī)略超預(yù)期,危廢處置是未來(lái)看點(diǎn)

   業(yè)績(jī)預(yù)增超300%,略超申萬(wàn)宏源預(yù)期。1月11日晚,公司發(fā)布2017年年度業(yè)績(jī)預(yù)增公告,預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)同比增加13.6-15.8億元,增幅300%-350%,其中四季度公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.05-10.25億元,同比增加177%-252%,增速環(huán)比有所提升,略超申萬(wàn)宏源預(yù)期。

   量?jī)r(jià)齊升助業(yè)績(jī)上行,2018年關(guān)注新增有效產(chǎn)能和精準(zhǔn)扶貧。公司四季度凈利潤(rùn)增長(zhǎng)得益于量?jī)r(jià)齊升:量上,我們預(yù)計(jì)公司四季度水泥及熟料綜合銷量約1709萬(wàn)噸,同比增長(zhǎng)32%,剔除原拉法基中國(guó)水泥有限公司云南、貴州、重慶等工廠并表貢獻(xiàn)的約20%增量,銷量仍有10%以上增長(zhǎng)。價(jià)上,兩湖、西南四季度均價(jià)同比分別上漲55、50元/噸,我們預(yù)計(jì)公司四季度噸毛利約102元/噸,同比增加14元/噸。除了水泥行業(yè)量?jī)r(jià)齊升,公司合并原拉法基公司后對(duì)并購(gòu)工廠的業(yè)績(jī)修復(fù)以及骨料環(huán)保等業(yè)務(wù)的大幅改善也是增量的一大貢獻(xiàn)。看2018年,區(qū)域供需關(guān)系大概率延續(xù),水泥主業(yè)盈利增量主要關(guān)注三塊:

   (1)西藏3期和日喀則2期的投產(chǎn);

   (2)1萬(wàn)噸落后產(chǎn)能置換的落地;

   (3)精準(zhǔn)扶貧帶動(dòng)的彈性空間。

   危廢兼具產(chǎn)線和技術(shù)優(yōu)勢(shì),環(huán)保端或重塑進(jìn)攻邏輯。我們提示公司相較于傳統(tǒng)水泥企業(yè)最大亮點(diǎn)在于其環(huán)保端的潛在空間。在“2018年建材行業(yè)投資策略”中我們強(qiáng)調(diào)關(guān)注水泥股中符合危廢改造標(biāo)準(zhǔn)且擁有環(huán)保平臺(tái)資源的估值重塑標(biāo)的。受益于環(huán)保高壓,目前我國(guó)危廢處置景氣度上行,水泥窯協(xié)同處置危廢的魅力在于其利潤(rùn)端的高彈性(凈利潤(rùn)有翻番空間)和其相對(duì)于傳統(tǒng)工藝在成本端和環(huán)保端的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)(空間有保障)。根據(jù)我們統(tǒng)計(jì),截至2017年中報(bào),涉足危廢水泥企業(yè)僅35家,處理能力200萬(wàn)噸,不足總經(jīng)營(yíng)規(guī)模的4%,空間充分。針對(duì)水泥企業(yè)危廢業(yè)務(wù)的三大瓶頸:

   (1)產(chǎn)線資源;

   (2)技術(shù)資源;

   (3)危廢資源,華新水泥天然繼承其二:公司產(chǎn)線儲(chǔ)備超過(guò)50條,技術(shù)方面依托大股東國(guó)際龍頭拉豪成熟經(jīng)驗(yàn)幾無(wú)瓶頸,潛在空間在現(xiàn)有水泥企業(yè)中優(yōu)勢(shì)明顯。目前,公司危廢處置全面提速,武穴、恩平、株洲、十堰產(chǎn)線累計(jì)11萬(wàn)噸危廢處理能力已進(jìn)入試生產(chǎn)階段,我們認(rèn)為后續(xù)隨著環(huán)保端持續(xù)發(fā)力,公司或重塑進(jìn)攻邏輯。

   盈利預(yù)測(cè)與估值: 公司是兩湖及西南地區(qū)水泥龍頭,2018年水泥行業(yè)估值中樞上行旋律下,公司是兼具環(huán)保端潛在進(jìn)攻屬性的彈性品種,我們提示關(guān)注環(huán)保邏輯兌現(xiàn)后的估值重塑。我們上調(diào)公司盈利預(yù)測(cè),預(yù)計(jì)公司2017-2019年歸母凈利潤(rùn)分別為19.43/23.93/26.27億元,對(duì)應(yīng)每股收益分別為1.30/1.60/1.75元(原1.15/1.31/1.47元)。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)17-19年P(guān)E 為11/9/8倍,維持“買入”評(píng)級(jí)。

祁連山:但使金城基建在,祁連山前萬(wàn)木春

祁連山下、青海湖邊的水泥龍頭企業(yè)

   祁連山是甘青藏區(qū)域最大的水泥生產(chǎn)企業(yè)集團(tuán)、西北地區(qū)特種水泥生產(chǎn)基地,經(jīng)過(guò)多年戰(zhàn)略布局,現(xiàn)擁有水泥產(chǎn)能2800萬(wàn)噸、混凝土產(chǎn)能635萬(wàn)立方米,形成了橫跨甘、青兩省的分布格局,覆蓋甘青藏三大區(qū)域市場(chǎng);其中超過(guò)85%產(chǎn)能布局于甘肅省內(nèi),并主要集中于需求較好的南部地區(qū),甘肅市場(chǎng)市占率達(dá)43%,青海市場(chǎng)市占率達(dá)24%。

   多管齊下,區(qū)域供給收縮力度大,供求格局持續(xù)改善

   甘肅、青海區(qū)域集中度相對(duì)較高,CR3分別達(dá)61%和75%。目前區(qū)域企業(yè)協(xié)同、錯(cuò)峰、環(huán)保等執(zhí)行較好:①16年甘肅新增熟料產(chǎn)能僅 78萬(wàn)噸;②自15年錯(cuò)峰以來(lái),甘肅省累計(jì)減少熟料產(chǎn)量1414萬(wàn)噸,部分落后產(chǎn)能也陸續(xù)關(guān)停;③環(huán)保督查持續(xù)趨嚴(yán),環(huán)保成本增加,其中祁連山自然保護(hù)區(qū)問(wèn)題引發(fā)區(qū)域礦山關(guān)停導(dǎo)致局部供給緊張,有望進(jìn)一步加速中小產(chǎn)能退出。17年年甘肅區(qū)域固定資產(chǎn)投資同比大減超35%,水泥需求同降超13%,但區(qū)域水泥順利提價(jià)且價(jià)格得以保持高位運(yùn)行,供給收縮對(duì)區(qū)域供求格局的改善可見(jiàn)一斑。

   17年以來(lái)區(qū)域持續(xù)低迷的基建投資反轉(zhuǎn)在即,未來(lái)發(fā)展空間大

   短期來(lái)看,下半年區(qū)域大規(guī)模項(xiàng)目集中開(kāi)工,總投資約1800億元;12月1日甘肅省公航旅又聯(lián)合中冶集團(tuán)等4家央企,與甘肅14個(gè)市州簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議,投資規(guī)模5000億元。甘肅基建否極泰來(lái)已初現(xiàn)端倪,區(qū)域水泥基本面表現(xiàn)有望超預(yù)期。中長(zhǎng)期看,甘肅經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相對(duì)滯后,人口吸附能力較弱,是近年我國(guó)重點(diǎn)開(kāi)發(fā)建設(shè)區(qū)域。據(jù)《甘肅“十三五”綜合交通發(fā)展規(guī)劃》2020年高速公路里程達(dá)7300公里,鐵路營(yíng)運(yùn)里程達(dá)7200公里,新建4個(gè)民用機(jī)場(chǎng)、25個(gè)通用機(jī)場(chǎng)。同時(shí)作為絲綢之路黃金段,受益“一帶一路”戰(zhàn)略,有望進(jìn)一步加速大批重大基建項(xiàng)目落地。

   估值低、彈性足,性價(jià)比高,給予“買入”評(píng)級(jí)

   綜上所述,甘肅水泥市場(chǎng)在需求底部區(qū)域,受益供給較強(qiáng)收縮形成提價(jià)均衡,預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間,區(qū)域供給存在剛性,需求有較強(qiáng)彈性。17年Q2/Q3業(yè)績(jī)持續(xù)超預(yù)期,已是區(qū)域供求格局改善的體現(xiàn),業(yè)績(jī)價(jià)格彈性也初步顯現(xiàn);若未來(lái)需求發(fā)力,業(yè)績(jī)有望進(jìn)一步超預(yù)期。我們預(yù)計(jì)17-19年EPS分別為0.85/1.20/1.50元/股,對(duì)應(yīng)PE13.6 /9.6/7.7x,目前公司17年P(guān)E、PB均處于行業(yè)偏低水平,具備一定安全邊際,若區(qū)域基建發(fā)力兌現(xiàn),業(yè)績(jī)有進(jìn)一步上調(diào)的空間,目前股價(jià)性價(jià)比較高,繼續(xù)給予“買入”評(píng)級(jí)。

冀東水泥:市占率有所回升,成本上升導(dǎo)致凈利潤(rùn)下滑

   前三季度歸母凈利扭虧為盈,業(yè)績(jī)低于申萬(wàn)宏源預(yù)期。公司發(fā)布2017 年三季報(bào):前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入113.93 億元,同比增長(zhǎng)25.53%;實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤(rùn)3.19 億元,同比增長(zhǎng)170.57%,折合EPS 0.237 元。其中三季度單季公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入48.49 億元,同比增長(zhǎng)27.07%,實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)4.30 億元,同比下降9.56%,低于申萬(wàn)宏源預(yù)期。

   量:需求收縮是銷量下滑主因,市占率環(huán)比有所回升。 公司是北方最大的水泥生產(chǎn)企業(yè),華北、東北、西北分別占總收入69%、9%、9%,前三季度公司水泥和孰料綜合銷量約4563萬(wàn)噸,同比減少13%,其中三季度銷量約1911 萬(wàn)噸,同比減少2%,環(huán)比降幅收窄。究其原因,(1)同比減少主因是需求下滑:前三季度華北、東北、西北需求同比分別下滑12%、14%、1%;其中三季度同比下滑11%、15%、1%。(2)環(huán)比降幅收窄主因是市占率回升:一方面,公司作為龍頭重點(diǎn)項(xiàng)目份額有絕對(duì)優(yōu)勢(shì),十九大前重點(diǎn)工程趕工造成部分需求在三季度集中釋放;另一方面,環(huán)保升級(jí)帶動(dòng)的原材料成本抬升使無(wú)礦山資源的中小企業(yè)進(jìn)一步出清。

   價(jià):價(jià)格淡季不淡,成本上升導(dǎo)致凈利潤(rùn)下滑。公司三季度營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)的背離主要由于成本上升。價(jià)格方面,得益于冀東金隅重組后對(duì)核心區(qū)域價(jià)格引導(dǎo)力的大幅增強(qiáng),華北地區(qū)三季度42.5 標(biāo)號(hào)水泥噸均價(jià)364 元(京津冀406 元),同比增長(zhǎng)35%(京津冀+35%),環(huán)比僅下滑2.30%(京津冀-2.41%),對(duì)應(yīng)公司前三季度噸收入250 元,同比增加77 元,三季度單季噸收入254 元,同比增加71 元,高位小幅回調(diào)導(dǎo)致?tīng)I(yíng)收同比增長(zhǎng)。毛利方面,前三季度噸毛利73 元,同比增加35 元,三季度單季噸毛利77 元,同比增加17 元,大幅收窄導(dǎo)致凈利潤(rùn)同比下滑。其原因一方面,是因?yàn)樗鄡r(jià)格回調(diào)和原材料(煤炭等)成本上漲形成逆向剪刀差;另一方面,由于公司銷量大幅下滑后帶來(lái)規(guī)模效應(yīng)的遞減。

   錯(cuò)峰支撐四季度價(jià)格,中長(zhǎng)期看好雄安需求釋放。北方15 省停產(chǎn)計(jì)劃疊加“2+26”城市《京津冀及周邊地區(qū)2017-2018 年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》的出臺(tái),標(biāo)志錯(cuò)峰生產(chǎn)已然常態(tài)化。相較于去年15 省只有河南嚴(yán)格執(zhí)行,今年我們更看好政策加碼后執(zhí)行力度的升級(jí)。短期看,我們估算4 季度,華北會(huì)有近1000 萬(wàn)噸的供需缺口,邊際改善下明年價(jià)格高位起點(diǎn)是大概率事件;中長(zhǎng)期看,雄安新區(qū)建設(shè)將成為京津冀需求的新引擎,供需雙邊改善下,公司盈利具備較大向上空間。

   盈利預(yù)測(cè)與估值:金隅股份成為公司實(shí)際控制人后兩家公司在京津冀的價(jià)格保護(hù)已初顯成效,后續(xù)公司業(yè)績(jī)彈性取決于京津冀需求表現(xiàn)?？紤]到四季度錯(cuò)峰超預(yù)期和煤價(jià)高位運(yùn)行,我們下調(diào)公司17-19 年凈利潤(rùn)為10.49/13.41/18.03 億元(原13.50/19.16/22.22 億元),對(duì)應(yīng)EPS 為0.78/1.00/1.34 元/股,目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 為20/15/12 倍,維持“買入”評(píng)級(jí)。

寧夏建材:基建投資帶動(dòng)銷量,價(jià)格上漲提升業(yè)績(jī)

事件:

   寧夏建材發(fā)布三季度報(bào)告,營(yíng)業(yè)收入34.38億元,同比增長(zhǎng)27.48%;歸屬凈利潤(rùn)2.87億元,同比增長(zhǎng)224.53%。基本EPS 0.6元,同比增加0.41元。

投資要點(diǎn):

   區(qū)域內(nèi)基建投資增速?gòu)?qiáng)勁,區(qū)域龍頭有望充分受益公司是寧夏地區(qū)最大的水泥生產(chǎn)企業(yè),市場(chǎng)份額占寧夏地區(qū)50%。2017年1-8月,寧夏地區(qū)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)2.5%,帶動(dòng)水泥市場(chǎng)需求。根據(jù)自治區(qū)規(guī)劃,2017全區(qū)交通領(lǐng)域投資有望增長(zhǎng)10%,其中銀川地區(qū)上半年基建投資大增66.1%。基建帶動(dòng)水泥需求量提升,1-8月全區(qū)水泥產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)22%,居全國(guó)省市增幅首位;需求量提升利好價(jià)格上行,當(dāng)前寧夏地區(qū)水泥均價(jià)創(chuàng)歷史高位,利好區(qū)域龍頭寧夏建材。

   受益水泥量?jī)r(jià)齊升,前三季度凈利同比增長(zhǎng)180.65%前三季度,受益于區(qū)域內(nèi)“鐵公基”投資力度加快、錯(cuò)峰生產(chǎn)和去產(chǎn)能,量?jī)r(jià)齊升提振營(yíng)收同比增長(zhǎng)27.48%,毛利同比增加39.49%,其中第3季度毛利率創(chuàng)新2010年以來(lái)的最高水平33.5%。期間費(fèi)用較去年同期變化不大,營(yíng)收提升稀釋期間費(fèi)率下降4.65個(gè)百分點(diǎn)至18.17%,銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別下降2.38、1.13、1.16個(gè)百分點(diǎn)至9.83%、6.71%和1.63%。

   綜合成本下滑提升凈利水平,前3季度凈利同比上漲180.53%、歸母凈利同比大增224.53%。

   盈利預(yù)測(cè)作為中建材旗下9家水泥平臺(tái)公司之一,中建材混改提速有望加快水泥板塊業(yè)務(wù)整合,北方錯(cuò)峰生產(chǎn)利好水泥價(jià)格上行,預(yù)計(jì)公司2017-2019年EPS分別為0.68、0.77和0.81元,給予“推薦”評(píng)級(jí)。

   風(fēng)險(xiǎn)提示1)寧夏地區(qū)基建投資不及預(yù)期;2)煤炭等原材料成本上漲風(fēng)險(xiǎn);

上峰水泥:精耕華東,彈性出眾

   公司深耕華東水泥市場(chǎng)多年,生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本具備明顯優(yōu)勢(shì):上峰水泥目前擁有水泥熟料年產(chǎn)能約1,200萬(wàn)噸,水泥粉磨能力約950萬(wàn)噸,均是新型干法水泥熟料生產(chǎn)線。深耕華東多年,優(yōu)質(zhì)資源稟賦疊加公司管控精細(xì),整體成本較低,在華東區(qū)域具備較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

    供給側(cè)穩(wěn)步推進(jìn),華東地區(qū)水泥供需關(guān)系持續(xù)向好:自水泥供給側(cè)改革提上議程以來(lái),行業(yè)層面進(jìn)一步深化近年通過(guò)嚴(yán)禁新增、協(xié)同限產(chǎn)、錯(cuò)峰生產(chǎn)不斷加強(qiáng)的去產(chǎn)量行為,提升行業(yè)整體盈利;同時(shí)環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)、能耗標(biāo)準(zhǔn)、行業(yè)技術(shù)指標(biāo)等不斷提升加速了行業(yè)產(chǎn)能清退。這是今年水泥價(jià)格大幅上升,行業(yè)盈利不斷增厚且穩(wěn)定性較強(qiáng)的核心原因。我們認(rèn)為華東地區(qū)作為全行業(yè)格局最為穩(wěn)定、需求總量最大的區(qū)域,未來(lái)行業(yè)協(xié)同有望持續(xù)增強(qiáng),行業(yè)集中度提升的趨勢(shì)有望持續(xù),而區(qū)域內(nèi)行業(yè)盈利的穩(wěn)定性將進(jìn)一步顯現(xiàn)。

   水泥跨年行情可期,上峰彈性明顯:今年四季度,北方地區(qū)全面的冬季錯(cuò)峰生產(chǎn)嚴(yán)格執(zhí)行,而南方部分省市的臨時(shí)停產(chǎn)同樣此起彼伏。全國(guó)水泥庫(kù)容比已經(jīng)降至50%左右,較多區(qū)域處于“半空庫(kù)”狀態(tài)。而明年水泥行業(yè)整體的產(chǎn)能控制和環(huán)保約束,從目前來(lái)看不會(huì)放松。我們認(rèn)為水泥價(jià)格將在高位穩(wěn)定運(yùn)行、窄幅震蕩;而全行業(yè)低庫(kù)存的運(yùn)行情況將為18年一季度開(kāi)春后的水泥價(jià)格表現(xiàn)奠定良好基礎(chǔ)。公司主要產(chǎn)能所處銅陵區(qū)域水泥價(jià)格也出現(xiàn)明顯上升,進(jìn)入四季度以來(lái),銅陵區(qū)域內(nèi)水泥價(jià)格連續(xù)上漲,累計(jì)上漲超過(guò)接近150元。價(jià)格的大幅上行將明顯增厚公司四季度及明年全年的利潤(rùn)。我們發(fā)現(xiàn)在中性假設(shè)情況下(即明年全年價(jià)格中樞在當(dāng)前價(jià)格水平,且跟隨季節(jié)性波動(dòng)),公司呈現(xiàn)了明顯的價(jià)格彈性,而當(dāng)前估值并未反應(yīng)公司的合理盈利水平。

    國(guó)內(nèi)鞏固優(yōu)勢(shì),海外積極擴(kuò)張,公司發(fā)展邁入新階段:公司近年與區(qū)域內(nèi)的重要企業(yè)加深合作,充分發(fā)揮了資源、成本等優(yōu)勢(shì),進(jìn)一步鞏固了在行業(yè)中的地位;持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu),降低熟料銷售,提升水泥等終端產(chǎn)品銷售比重,提升毛利率水平;同時(shí)公司挖掘自身資源稟賦,延伸產(chǎn)業(yè)鏈,增加贏利點(diǎn)。同時(shí)公司加快推進(jìn)吉爾吉斯等海外項(xiàng)目建設(shè),有望為公司貢獻(xiàn)新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

    投資建議:我們認(rèn)為,上峰水泥作為深耕華東地區(qū)多年的水泥企業(yè),核心市場(chǎng)穩(wěn)固,經(jīng)營(yíng)能力優(yōu)秀,成本管控有力。短期來(lái)看,區(qū)域內(nèi)超預(yù)期的限產(chǎn)有望進(jìn)一步提振水泥價(jià)格,增厚公司利潤(rùn);而中期來(lái)看,隨著華東區(qū)域大企業(yè)間合作不斷加深,區(qū)域格局有望持續(xù)向好,行業(yè)盈利的可持續(xù)性有望進(jìn)一步增強(qiáng)。與此同時(shí),公司也跟隨行業(yè)格局變化,積極調(diào)整自身戰(zhàn)略。一方面通過(guò)挖掘資源稟賦對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行延伸;同時(shí)響應(yīng)“一帶一路”戰(zhàn)略,積極擴(kuò)展海外市場(chǎng),未來(lái)有望邁入新的增長(zhǎng)階段。作為華東地區(qū)受益明顯受益價(jià)格上漲的彈性品種,我們預(yù)計(jì)公司2017-2018的凈利潤(rùn)為9.3億,15.1億,對(duì)應(yīng)PE為11X、7X。給予“買入”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示事件:宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下滑;公司系銅陵地區(qū)區(qū)域型水泥企業(yè),盈利波動(dòng)受區(qū)域內(nèi)價(jià)格波動(dòng)影響較大,存在不確定性風(fēng)險(xiǎn);由于供給側(cè)改革較多方案和措施仍在制定和逐漸推進(jìn)中,未來(lái)是否能實(shí)際落地存在一定不確定性。